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投机不赌博
作者:张益勇  时间:2014-05-12

   

       在探讨股市中的自我修炼之前,不得不首先对三个颇有争议而又密切相关的概念辨析一下,这就是投资、投机和赌博,否则,概念不一致,无从谈起。

       进行最早探讨投资与投机概念的人已很难确定,但美国学者本杰明·葛兰姆(Benjamin Graham)是一定要提的。他给投资下了一个定义:“投资就是在经过完整的分析研究之后,认为可以确保本金的安全,并能得到满意回报的行为。不符合这些条件的属于投机”[33]。这个定义认为,完整的分析研究是基于现有原则、条件和逻辑的,是对所有可能取得资料的认真研究、描述、评价和选择。这个定义很有意思,因为它是一个“与时俱进”的定义。由于当时的投资者对股票的波动回报认识不足,对信心价值更无从测量,因此按照当时对股票的认识,只能把“完整分析研究”股票企业价值的行为定义成了投资。但是,随着人们研究和分析的方法和理论是不断发展的,从前算投机的或许现在就可能算投资了。例如,如果有一天,人们已经可以精确计算每一个投资者的情绪和信心指数,那么对市场概念题材的研究与炒作不也成了投资?这只是问题一。

       另一个问题是,经过完整的分析研究之后的赌博行为也是投资吗?例如,用色子来赌博,如果出现5、6为庄家赢,其他为玩家赢,这种赌博从概率的角度讲,玩家可以肯定获利(4/6的概率),并有理由保证本金的安全,且得到满意回报。那么这种明显在概率上可以赢利的赌博不也算是投资吗?这个例子表面上有些荒诞,没有实际意义,但事实上,在我国股市的发行上一度存在的所谓新股不败的神话,就是一个十分类似的案例。当时用资金反复申购新股并在上市首日抛出,其赢利概率甚至达到99.9%以上。这种类似搬运工似的“投机倒把”行为,不也可以认为是某种变异的理性投资吗?

       所以,笔者认为,以赌博心理去操作未必就一定是投机,关键还要看概率上是否存在赢利的机会,并实施中能否按照概率的意义去操作,而不是孤注一掷或只做一、两次就主动放弃了。其实,所有的投资活动都是概率意义上的操作,没有真正100%的成功机会。只是有的时候成功概率达到了99.99999%,那么全部下注就是了。而有时只有51%的赢利机会,那么至少应该保证有重复实践10次以上的机会,而不是一上来就孤注一掷,谁都不能保证开门红的运气。

       投资、投机与赌博之间的区别是值得投资者思考的一个基础性问题,每个人都能说出一些自己的理解。但是这里,笔者介绍一种量化的定义。

       基于本书前面对有关概率知识的介绍[34],以及多数投资者对期望收益率和风险(方差)的理解,我们可以在这两个概率定义之上重新精确地定义投值、投机和赌博这三个概念。

       针对一项完整而独立的投资或投资组合或投资策略,在现有信息环境下,该项投资的总体期望值收益率小于零,就可以认为有赌博的成分多余投资的成分,当该投资的方差或者说不确定性趋于零时,赌博就变成了捐赠,也就是说赔定了。当期望收益率大于零,投资的成分就大于赌博;当该投资的方差小于预期收益率时,即在保证不赔的情况下,只是赚钱多少不确定时,便是理性的投资,即投值。当不确定性趋于零时,投资就变成了获取,也就是赢定了。

        我们可以重新认识一些投资行为。例如,无商品现货组合的单边期货投机行为,如果这种投机者的市场平均收益率明显小于零,那么应该看作是一种赌博行为。这一点,在我国期货市场的发展初期得到了充分的验证。另一个例子,如果甲乙两个人掷硬币赌博,两个人输赢的概率都是50%,但是甲乙的赌博在电视台转播,甲乙的获胜者将获得广告商赞助的1000美元奖金,那么,甲乙的行为应该可以理解为是一种投机,因为两人的期望收益是500美元。另一例子是赌球,如果某人长期跟踪各个球队和球员的情况,并经过详细分析后合理下注,其获胜的概率很大,每年的赛季此人都颇有收益,那么这种赌球行为,不也可以认为是一种投机吗?

       作为个人投资者,想要在股市成长,并长期生存,那么其投资策略上对方差和期望收益率的偏重是需要平衡的,入市初期,资金规模小,可以承受一定的风险,比较适合短线投机,便于快速积累原始资本,但发展到一定规模后,防范风险将变得越来越重要,并逐步倾向于收益稳定、风险较小的投资策略和品种,这个过程的大意如图中的粗弧线所示,并向投资方向无限延伸。做一个成功的股市投资者,在发展初期应牢记“做投机者,不做赌博者”,进入成熟期后应该牢记“重投资、轻投机”。

       其实,对于实践者而言,从理论上辨析这些概念和定义不是非常有意义,但是在这种辩驳中理解和分析自己投资的心态和理念,是一种基础而必要的修炼。那些不想付出辛劳,而始终抱着投机取巧和赌博心理的股民,如果不能在市场中“与时俱进”,那么等待他的最终结局只能是出局。

      在澳门赌场里赌博的人们难道不知道赌场的收益来自各位赌徒吗?他们的理性预期收益率是必然小于零的。但他们仍然选择了这种方式,所以说,对赚钱方式的选择是个人的风险偏好,是投资人自身的人生态度,是最基本的一项修炼。

          在股市中挣钱的“门道儿”不外乎两个,一是投资(或称投值)、二是投机。虽然从操作上不太好区分这两者,但理念上比较容易:前者是把希望寄托在公司的业绩和分红上,后者从波动中挖掘利润。就国有股流通问题得到妥善解决之前,靠公司现金流折现的国际通行做法仍然很难在深沪股市找到赢利模式,即便是国际一流的专家也难以找出两成以上值得投资的对象。所以国内务实的主力们多数是采用各种灰色手法来制造波动,然后从波动的赚取利润。在他们眼里,“股票就是用来炒的嘛”。现在,有些灰色手法已经被列在刑法条款上了,有些也失效了,按照“庄家”的术语讲就是,现在找不到赢利模式了。

       其实,任何一个赢利模式的产生、运作、实现、必然有其理论的客观性、操作的可行性、获利的必然性。其赢利模式也一定是围绕着现阶段市场的核心功能而发掘出来的。一般而言,市场的核心功能有融资功能、投资功能、配置功能和价格发现。针对上述主要功能,形成了一系列成功的赢利模式。就目前我国深沪市场而言,在全流通实现以前,市场的主要功能表现为融资功能。      

       不难发现,在2000年之前,除了首次上市募集外,上市公司主要靠配股实现再融资,在配股价不变的情况下,配股数越大,融资额越多,而配股数的大小与总股本正相关,这就在客观上要求公司进行股本扩张。而且配股的高溢价还可以垫高非流通股股东的资产净值,可谓一举两得。因此机构大多喜欢在小盘股上做文章,只要保持其业绩具备配股资格,就可以反复圈钱、反复扩张、反复炒作。因此,我们经常会看到长线资金介入某小盘股,拉高,送股,接着就是高价配股,经过长期运作,获得了丰厚的利润。
       但是2000年以后,人们发现情况变了。除配股外,市场还有另外一种融资方式——增发。增发的融资金额与增发数量和增发价有关,与总股本或股本扩张能力基本无关。增发方式的出现,使投资小盘股的赢利模式变成水中花,镜中月。首先,有别于第一阶段,融资金额大小与总股本不相关;其次,(绝大多数非流通股股东控股的)上市公司的这一愿望和流通股股东的利益和愿望在多数时间是不一致的。这导致公司更加珍视总股本规模,以便增加增发效率。于是,凡是质地优良,有股本扩张能力的个股都不选择送股了,而是纷纷采取增发模式,这一现象从根本上削减了小盘股的市场价值。

       更值得重视的是,2004年以后证券市场的作用已经开始发生根本性的变化。除了特大的金融企业如四大国有银行外,几乎各行各业的龙头企业都已经进入资本市场,所以市场的融资功能的高速扩张阶段正在接近尾声。在未来的几年内,投资功能将逐步为各方面所重视,例如,保险和社保资金的入市以及基金的快速发展,都使得证券市场的投资功能的地位日益得到提升。

       当这个阶段开始后,能够真正带来投资收益的股票将逐步为市场所认同,哪些靠送红股和配股游戏圈股东钞票而玩大自己的股票可能会日渐成为配角。而且,如果市场开放做空机制,那么真正值得持有的只有哪些现金分红的股票。这也是2004年初,高现金分红股票走势相对强劲的一个潜在因素。

      证券市场是一个在非理性和理性之间不停摇摆的市场,但整体投资行为是具有理性的趋利特征的。市场的主要功能在这种趋利性的作用下,就可以制造出一个阶段的种种赢利模式。

      北京市的交通拥挤几乎成了社会“公害”。为此,人们也总结出不少减少堵塞,加快通行速度的经验。一次,有位颇有心得的出租车司机就给笔者传授了两条高招儿。其一是“不怕慢,就怕站”,其二是,“不走大路走小路”。原因也很简单,一遇上堵车,时常半小时挪不动几米,而绕个远,半小时可以跑30多公里没问题,所以宁可走慢些但通畅的路,也不要走已经或注定要堵塞的路线。同样,大路(通常指北京的二三环主路)在高峰时堵得很厉害,而有红绿灯的小路则通常可以有条不紊地通行。

        股市投资,谁都希望赢利的速度越快越好,但在赢利策略的选择上,和交通路线的选择上有类似的道理。很多投资者,认为一年赚10%很容易,因此不愿意把10%作为目标,而常常去选择20%甚至30%、50%作为目标,针对这样的目标,他们就必须选择相应的高风险的策略,但高风险策略的成功概率就会偏低一些,不容易保持稳定的获利。“龟兔赛跑”的寓言故事几乎家喻户晓,所以不妨以“兔子策略”来比喻那些追求速度但忽视稳健增长的策略,以“乌龟策略”来比喻那些追求稳定的收益而放弃高风险和高收益的策略。

        我们假设兔子和乌龟进行一个5年周期的投资比赛。兔子策略的战绩相当不错,牛市里的收益率都在20%以上,熊市里仅亏损10%,而且算术平均的收益率也与乌龟策略一样,但实际的累积却反而不如乌龟策略。如果年头再长些,结果则更加明显。

       个结果的背后自然是“复利”在作怪,尽管很多理性的人都知道这一点,但在主观和心理上仍然倾向于选择“兔子策略”。因此,在选择投资策略时,必须多考虑些策略赢利的稳定性,而不要仅仅被某些可能的高收益所诱惑。在很多投资人眼中实现每年10%的收益率是比较容易的,只要能够坚持下来,其实就已经是不凡的成绩了,而且累计收益率可以实打实地超过那些收益率大起大落的兔子型投资者。

        欲速则不达,这句成语精辟地总结了这个普遍的规律,关键是很多投资者管不住自己对赢利速度和赢利比例的追求,过分地偏爱对这类刺激的满足感。这或许是人类的本性,不信,看看人类社会走过的历史就会发现,多数情况下社会不是一步一个脚印地发展的,而是处在超速行驶的状态,因此,常常会出现各种反复,并绕来绕去多走了不少弯路。再从博弈的角度看,您越着急,您的对手就越容易利用您的疏漏,如果庄家们都知道早起的鸟儿有虫吃,那么股市里的小虫儿何不抽空睡睡懒觉呢?赚钱的事情急不得,而要慢慢来嘛。(作者: 张益勇)

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